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导读：价值投资是不是一种信仰？李录说：“我以为可能是，因为它如实体现了一种价值不雅——你不肯意去克扣别东谈主，也不肯意玩零和游戏，只雅瞻念在我方挣钱的同期，也对社会有利。”本文是根据李录先生2006年在哥伦比亚大学商学院所作演讲整理而成，其讲座内容相等有价值，非常是李录在讲座中提到我方发现的几个投资实例，以及怎样分析一家公司，对于投资者来说竣工是干货。以下，祝开卷有得！

*本文不代表公司立场，不作为投资提议*

图文来源：李录

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01讲座内容能再次回到这个课堂感觉棒极了，当年布鲁斯老师的这门课很猛进程上塑造了我的办事生涯。大要15年前，那时候我其实还不是商学院的学生，一次很无意的契机，我参加了一个讲座。这个讲座亦然布鲁斯这门课的一部分，讲座的主讲东谈主是沃伦·巴菲特（Warren Buffett）先生，那时我以为巴菲特（Buffett）这个名字很特意思意思，让我空猜度自助餐（buffet）。听沃伦讲到一半时，我忽觉徒然醒悟，意志到也许我方能在投资规模里作念点事。其实我那时的状态相等闲暇，刚从中国到异乡，举目无亲，毫无社会根基，莫得什么钱，还背了一身债。说真话，我对我方该如安在好意思国生涯下去都忧心忡忡。再者我也不是在成本主义文化中长大，是以沃伦讲到的那些投资理念和我那时所通晓的股市相去甚远。想来想去，我越发以为我方也许能在投资这一滑有点作为。

我猜想在座列位既然来上这门课（我知谈要选上这门课是很难的，至少我上学的时候是这样），应该多若干少是出于一种“自我聘请”的机制，也等于说你们认为我方是价值投资者或是倾向于价值投资者。（咱们作念个浅易的现场观测）在座列位中有若干东谈主着实认为我方是价值投资者或者倾向于价值投资者？又有若干东谈主确信我方以后会从事资产经管的办事？

好，这两者的数目大致格外，想要作念资产经管的东谈主和认为我方倾向于价值投资的东谈主大致雷同多。那谁能告诉我，着实将价值投资者和其他东谈主辩认开的那一两个本性是什么？大家可以奋勇发言。

同学：价值投资者靠证券背后的生意来赢利，而不是估值倍数的普及。

换句话说，你把我方当作是一个生意的整个东谈主，你的资产增减和生意的功绩历害同步。其他同学呢？

同学：安全边缘。

对，你需要安全边缘。

同学：历久视角。

对。咱们大体总结了价值投资的三个基本点，这亦然格雷厄姆在教学中总结的。第一，你不认为我方是在买卖一张纸（股票），而是着实持有其背后的生意；第二，你在投资时需要很大的安全边缘；第三，通晓格雷厄姆书中的“市场先生”（Mr. Market）。

其实这三点都源自一个理念：假定我方是持有生意的一部分，而不是一张纸（股票）；正因为你只持有生意的一小部分，弗成完全掌控，是以出于自我保护，就需要很大的安全边缘；正因为是生意的持有东谈主，你就不会一天到晚想着往还，这就把你和市场中大部分参与者区别开来了。

那么问题来了，假如咱们真的认为我方领有的是某个生意的一部分，为什么还需要股票市场？股票市场不是为咱们这样的东谈主成立的，对不对？股票市场的成立等于为了让大家尽量减小摩擦，可以纵欲相差，对不对？谁能谈谈对这个问题的看法？

谁能告诉我，大要有若干资产是由价值投资者经管的，有谁雅瞻念猜测一下吗？面前莫得着实对于这方面的研究出现，但如实有一些尝试性的研究，据（商学院）近邻法学院的路易斯·鲁文斯坦（Louis Lowenstein）老师估量，仅有5%不到的资产是被价值投资者持有的。

这个论断与咱们刚刚所说的是一致的，你们（价值投资者）如实不是大多数，而是极其稀缺的少数派，股市就不是为你们而成立的，它是为其他那些95%的东谈主成立的；这恰是你们的契机，亦然你们的挑战。是以在进入资产经管行业前，把这些风趣想透澈是极为弥留的。

这亦然我在巴菲特的讲座中起入门到的，听讲的时候这些问题就萦绕在我脑海里，对于这些问题的想考让我找到了我方的位置，看明晰我方是什么样的东谈主。对在座的绝大多数东谈主来说（尤其是那些要进入资产经管行业的同学，我信托在座大部分同学都怀着这个想法），最大的挑战等于搞明晰我方到底是那5%的少数，如故95%的大多数。你可能以为，来上这门课，受到一些磨真金不怕火，就能成为5%，而一个东谈主能发生改动的进程之大，往往令东谈主景仰。

我在任业生涯初期也走过弯路，我一直我方经管基金，其中有段时期（布鲁斯刚才也提到了），朱利安·罗伯逊（Julian Robertson，老虎基金创举东谈主）邀请我跟他分享办公室，还找来好多他投钱的基金经管东谈主一王人办公，交流投资想法，这段资历让我有契机更好地了解95%的东谈主是何如运作的。特意思意思的是，为什么95%的东谈主不去作念你们试图作念的事情，更何况曾经有了像巴菲特、芒格这样极其生效的前例，为什么？谁能解释一下？

同学：因为投资很难不受到心理的影响。

如实如斯。不外历史曾经给出了有劲的凭据，讲明价值投资者在历久内能获取更大的收益，价值投资才是着实的金矿——为什么那些难以解脱心理影响的投资东谈主不去勤奋作念出改动呢？还有其他原因吗？

同学：因为他们追求短期收益？

对，咱们曾经很接近事实了。我认为，本分地来说，是因为资金就汇集在那里（短期往还的市场上），因为市场等于为这些热衷于往还的东谈主成立的，天然地，这些东谈主也只关注短期。只消你有金融需求，资产就会找到你。是以，即使统计末端傲气5% 的价值投资者持续性领有高得多的答复率，95% 驾驭的资金依旧会流向那些大多数。因为东谈主类的人道会将大部分投资者指导到（短期投资的）市场上。

是以我想强调的第一个亦然最弥留的不雅点等于，要想明晰你我方到底是什么样的东谈主，因为在任业生涯中你会陆续接纳考验，是以不如尽早直面这个问题，搞清我方到底是不是价值投资者。好，面前咱们假定你的个性合适成为一个价值投资者，这证实某种进程上，你属于东谈主类进化经过中发生基因突变的那一小群。

这一小群东谈主有哪些特质呢？

第一，你并不留意作为少数派，反而感到相等安稳——这可不是东谈主的人道，东谈主类在进化经过中大部分时期是依靠群体才得以生涯的，在几万年的进化经过中一直如斯，是以群体性是根植在你的基因中的。但也有一小部分东谈主领有不同的基因（很可能是发生了基因突变），而他们也生涯下来了。是以我认为（价值投资者的）首要特质等于乐于身为少数派，这是一种天生的感觉，对于事情的判断不受别东谈主推奖或反对意见的影响，而纯碎基于你的逻辑和凭据。其实这是学问。但正如一句话所说，“学问是最稀缺的商品”，大部分东谈主不会这样想考问题。

第二，你雅瞻念参加大宗时期和元气心灵去成为一个学术型的研究东谈主员，而不是所谓的专科投资者。价值投资者要把我方培养成一个学术型的研究东谈主员、考察，致使记者，要有探究万物运行道理的永不安闲的好奇心。因为你领路越深，越有可能成为更好的投资者。是以你必须葆有对任何事物的风趣和好奇心，这其中包括五行八作的生意、政事、科学、技能、东谈主性、历史、诗歌、体裁……基本上任何事物都可能影响到投资。

天然，我不想吓坏你们（笑），你们不一定非要什么都去学，但我的意思意思是这种修业若渴的立场会让你受益良多。当你的学习集合到一定进程，也许会无意地获取灵光一现的洞见——这种洞见等于知识赐予你的良机，而其他东谈主根本无缘获取。其他那些东谈主错失良机也可能是因为心理身分、想维的局限或是机构投资者的轨制放胆等等，而这些等于你的契机。

当契机在我面前的时候，我会稽查我的问题列表：价钱是否低廉？这是不是一桩好生意？经管层是不是值得信任，这种信任是因为（信托）经管层是好东谈主，如故基于充足的外部验证办事？我还遗漏了什么？为什么这个契机被我发现？假如完成这些考研后依旧以为可以，那临了一步等于跨过心理的樊篱，启动举止。

底下咱们来聊几个投资的实例。

固然我不会谈面前的持仓，但可以谈谈以前持有的公司。我的公司创立于1997年的下半年，紧接着就遇到了几个要紧漂泊，举例亚洲金融危急和科技股泡沫浮松等等。资历这段迂回之后，我对机遇的感觉变得更为尖锐。1998年的秋天，我关注了一家公司。至于为什么我会发现这家公司，其实很浅易，因为我一直对五行八作的公司都很感风趣。当年我还在这里读书的时候，就千里醉于阅读《价值线》（Value Line），我对简直整个事的一脉相传都想根究。

如果你想领有百科全书式的知识和数据库，事实上如果你想成为价值投资者，这是必须的，我保举你一页一页地阅读《价值线》，这是最佳的贸易磨真金不怕火，对你通晓投资有强大的匡助。我看《价值线》的时候，泛泛会先去看“历史新低名单”——股价新低、P/E新低、P/B新低等等，这比“历史新高”要更眩惑我。

大家可以看一下手中贵府（图12），要着重的是上头傲气的46好意思元的股价是印刷纰缪，1998年8月到9月的时候，股价应该在28-30好意思元驾驭。大家看这个贵府，你起初着重到的是什么？有东谈主可以给出一个快速的总结吗？

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图12 添柏岚《价值线》贵府

作为价值投资者，你不应该存眷公司以前的往还情况。我来告诉你们我会领先看什么。领先看估值，假如估值分歧适，我就不会再链接，那么比拟合适的估值意味着什么呢？

同学：P/B比拟低。

那账面资产是什么呢，每次看破净股的时候你都需要问资产包里到底是什么，这些资产到底值若干钱？这很浅易，只需要快速估算一下。运营成本是3亿驾驭，着重这是前三季度的功绩，根据学问不难猜度零卖行业泛泛第四季度是旺季，你且归看上一年四季度的情况就可以估算本年四季度的数据，估算出公司在四季度末会累积不少现款。公司3亿的账面资产，2.75亿的运营成本，其他的科目大致相抵，账上有1亿现款，1亿固定资产，再通事后续研究你会发现固定资产其实是一栋大楼，是以你3亿买下这家公司，得到了2亿的流动资产，其中1亿是地产，这是很可以的保护了，下行空间有限。

利润表和现款流量表呢？其中必须要珍爱的是息税前的利润，你需要规复莫得债务杠杆要求下它的成本答复，这能让你看到这个生意的现实，它着实的牟利材干是若干。大家快速地告诉我，息税前利润是若干？假如你是熟手，无须一秒钟就能看出来，公司的运牟利润率大要是13%，8-8.5亿的收入，1-1.1亿息税前利润；那参加的成本呢？2亿流动资产，其中1亿固定资产，2亿的参加成本，1亿的利润，50%的成本答复率（ROCE）。是以这是桩不赖的生意。

其实无须多看其他的内容，你只需要5秒钟，就可以看出股票往还的市值在净资产附近，账面资产是干净的、保守的、有流动性的。1亿的运营成本加上1亿的固定资产，参加成本占市值的三分之二，2亿的运营成本产生了约1亿的息税前利润。是以这肯定是桩不赖的生意。

下一步你要考查的问题是，为什么会出现这样的情况？如果这是笔好生意，为什么东谈主们不肯意去持有？

况兼这个品牌好多东谈主都知谈，添柏岚（Timberland）是可以的品牌，什么原因导致它那时估值这样低？可能是因为亚洲金融危急，导致这些有亚洲业务的品牌都发生了下滑的情况，添柏岚的竞争敌手诸如耐克、锐步等等都是如斯。这时候你要去问问其他东谈主是何如想的，并不是说你要听取他们的提议，但是要知谈他们的看法。望望有莫得卖方报告，但奇怪的是并莫得。一家销售近10亿，品牌也可以的大公司为什么莫得东谈主去研究？有什么合理的解释吗？

同学：可能公司对成本市场莫得诉求。

很好。你可以去看公司以前10到15年的历史，看它以前有莫得从成本市场融资的需求。你能从这些公司历史中看出什么脉络？公司在成长吗？盈利材干比年来有大幅提高吗？咱们发现这家公司的盈利材干一直很可以，是以它对成本市场基本莫得需求。还有其他原因吗？鼓吹结构怎样？

同学：是眷属控股企业。

你说的眷属企业是什么意思意思？他们控有40%股权，98%的投票权——你要对繁复的财务数据进行快速征集和整理，我再强调一遍，投资者必须像观测记者雷同，迅疾地想考和探究这些问题。其实这些问题的谜底并不难找。是以说你必须有相等活跃的想维和好奇的头脑，永不安闲于局部的单方面的谜底，才能在这个行业里作念出成就。眷属限定了这样多股权和简直整个投票权，其他鼓吹莫得投票权，莫得券商掩饰，同期又有好多不同的鼓吹诉讼案件，假如你是那普通的95%投资者会得出什么论断？

（听完几个回话之后）你们的怀疑精神还不够！有莫得可能是经管层挪用公司资金或者伪造账目？因为他们完全限定公司，简直不受任何放胆。然后空猜度那些鼓吹的诉讼案件，必定是顺理成章，他们肯定是对某些事有所不悦。那咱们下一步作念什么？去下载整个的诉讼贵府，逐字逐行仔细研究。

这等于为什么我要强调好奇心的驱能源，假如你只是想着赢利，你很难去救援深究。你必须要去探究每一个细枝小节。假定你们和我那时雷同看罢了整个的贵府，你不难发现简直整个的鼓吹诉讼都围绕一个问题：以前公司一直提供关系盈利指引，但是面前不给了，这触怒了一些鼓吹，而公司被诉讼所扰，决定不再跟华尔街打交谈，也不给什么指引了，整个者认为我根本不需要其他东谈主一分一毫，咱们的生意自己就很好了。好，那么这个疑云就解开了。

接下来的问题是，他们的确莫得作念假账，但他们作为公司经管层发扬怎样？他们是不是正直的东谈主？你何如去了解他们的为东谈主？

同学：打电话给他的邻居。

好主意，你何如跟邻居说？

同学：告诉他们真实的主义，问问他们的邻居他们是不是为东谈主正直。

如果他们说“你见鬼去吧”何如办？你是不是就废弃了？我可以告诉你们，大部分东谈主真的会说“你见鬼去吧”。但这是一次好的尝试。再次强调，你就应该像观测记者雷同，我一直把投资者当作是观测记者。但凡创立公司的东谈主一般都有热烈的个性，都有历史可供验证，都会留住一些蛛丝马迹告诉大家他们是什么样的东谈主，他们作念过什么，他们怎样应答纷纷复杂的情况。作念这些观测办事并不难，而你必须密切关注这些细节。

大部分投资者根本不认为这些是生意的一部分；但你是那5%（我但愿你是，也许你根底不是），假如你真想成为这5%，你就该去作念这些事：去这些东谈主的社区、训导，拜访他们周围的东谈主，把我方融入他们的家庭、一又友、邻居，光靠打电话是不够的，你要实地考查，致使不惜花上几个星期的时期。这辱骂常值得的。尽可能地参加你的时期元气心灵去找到他们，望望他们为社区邻里作念了什么，一又友邻居何如评价他们——这些能勾画出一个东谈主丰润的形象，而不单是是单方面的性格评估；也去感受一下他们的家庭氛围，等等。

我那时就作念了这些事，发现这个雇主只是高中毕业，没上过大学，是个浅易的东谈主，乐善好施，去教堂但不狂热。更意思意思的是他有个女儿，上过商学院，年岁跟我相仿（那时30多岁），曾经被内定要继任公司CEO，他和他父亲都是董事。同期我发现他亦然另一家我一又友创建的公益组织（City Year）的董事，于是我就通过这位创举东谈主一又友的关系也加入了这家组织的董事会，这段同在董事会的资历令我俩成为了好友。我也澄澈感受到他们父子俩是我康健的最值得尊敬的家庭之一，为东谈主极其正直优秀，同期也辱骂常智慧的生意东谈主。作念完这些研究后，我发现股价仍在30好意思元高下踌躇。讲了这样多，大家以为我还有什么遗漏吗？接下来你们会何如作念？

同学：买。

买若干，假定你有100元的话？

同学：40元。

同学：200元。

你说什么？（笑）我很可爱跟你们交流，因为你们还莫得被过度影响。去了基金公司，你们会发现他们会用“基点”（Basis Point）来筹商，他们会这样说，投资某某公司先来25个基点，好，不够就再多少许，来50个基点，这听起来是很大的投资啊，你看咱们准备干50个基点，大手笔啊！这等于他们的立场。是以请一定要保持你们的纯碎，你们面前的想维形态才是“学问”。

想想看你们花了若干功夫才把这些细节勉强起来，看清了事实的真相，这个契机是何等阻挡错失，简直莫得向下的风险，况兼惟有5倍的估值。接着我去了不同地区的好多家添柏岚店铺去搞明晰为什么这几年毛利率持续上升，论断是面前市中心穷人区的黑东谈主孩子们把添柏岚当成了先锋，都想领有一对添柏岚的鞋子和一条添柏岚的牛仔裤，那边的门店销售功绩很好，供不应求，店长都衔恨老是缺货。再望望国外业务这块，国外业务占到总比的27%，而鞋子的亚洲销售额在这27%中只占到10%，就算废弃这块业务，失掉也很有限。

是以我下重金买了好多添柏岚的股票。有东谈主知谈后头两年发生了什么吗？你们不是都能上网么，可以去查一下。千万不要东谈主云亦云，别东谈主说什么就听信了，你必须只作念我方想作念的事，你是对的不是因为别东谈主愉快你，而是因为你必须这样作念，必须我方查证，这些事情用不了5分钟就能查证；如果不去查证，你就不是一个好的研究员。如果你作念不成一个好的研究员，就永远不可能成为一个好的投资东谈主。

这些都是我的言为心声。你们必须磨真金不怕火这些技巧，培养一种相等有用的组织、消化信息的材干。好，我来告诉你们发生了什么，接下来两年这家公司涨了7倍，更弥留的是它的高涨与盈利增长是匹配的，是以这时代你莫得冒什么大的风险。你并莫得高位买入那些价钱曾经被哄抬过高的科技股。而添柏岚这个公司从未非常15倍（P/E）。但假定你在5倍买的，估值翻了3倍，盈利每年30%的增长，就酿成了7倍。再到其后，新的CEO对于怎样野心公司启动发生不雅念的滚动，启动理睬投资者了。

要知谈当年第一次和分析师的碰面会惟有三个东谈主：CEO、我，再加一个分析员，到了2000年那次来了五六十个东谈主，会议室爆满，主要的券商也都启动关注这家公司。那时我知谈是时候卖出了。

布鲁斯：你驰念（添柏岚）1994-1996年的事情重演吗？

我如实驰念。那段时期恰是鼓吹诉讼案件冒出来的时候。他们的确在家具（的市场营销方面）走错了一步。添柏岚公司的声誉主要源于鞋子“防水”的认识，他们是这个行业里第一个启动引申防水认识的，但他们在市场营销中犯了纰缪，欺凌了防水和不防水的鞋子，误导市场，欺凌家具的性能，也令公司自己受损。但即使在这种情况下，那几年的收入也依然在增长，惟有一年是例外，下滑，但可以说大部分时候他们野心生意的形态如故很智慧的。

买得低廉是王谈，买了之后就尽量历久持有，不要作念傻事，因为好生领略我方照看好我方，你的资产会跟着生意的发展而增长。

同学：这个投资你花了若干时期？

现实上不非常几个星期，听起来莫得设想中那么久，但当契机出面前你需要夙兴昧旦地全身心参加。是以我很烦嚣今天我配头来了，我总算有契机向我配头解释那些祛除的夜晚我干嘛去了（笑）。这样的契机不会频繁出现，当它到来时，你必须合手紧它，尽你所能把事情作念周密，况兼要尽可能地快，这等于为什么你要救援磨真金不怕火我方的专科教训。等闲没契机的时候把钱放在银行，什么也不买，这都没问题，但当契机出面前，你必须跳起来扑上去王人集研究——我等于这样作念的。当你作念完整个办事，会发现可能致使不需要（几个星期）这样永劫期，但这是经过短时期内王人集、高强度的观测研究后，作念出的投资有经营。

同学：读《手册》（Manual）的动机是什么？

我可爱读 《穆迪手册》（Moody’s Manual）是因为它读起来很有乐趣。不是说去读就一定能找到契机，但我边读边学，我对五行八作的生意都很好奇。读得多了你就能闻到契机的滋味。何如培养这种尖锐的感觉呢，我以为只可通过大宗阅读，每一页都不放过。《价值线》相等棒，它从多个资源收罗数据贵府，并涵盖多年，这是你们了解各式生意最浅易的阶梯。

同学：你投资添柏岚的时候，用了若干比例？

具体比举例故守密，但是我如实买了不少。

下一个案例是比拟近的，发生在一年到一年半之前，它来自我手上这本书。整个的券商都有基于各个国度的证券手册，圭表普尔也有，天然对于好意思国公司我更可爱用《价值线》，它提供了更实用的信息。当我一页一页翻看这本书的时候，有一页引起了我的着重，等于你们手中的复印贵府（图13）。你们从中看到了什么？

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图13 当代百货公司贵府

同学：低廉。

你说的低廉是什么意思意思？

同学：每股收益。

假如你真的把我方当作企业的整个者，就不会用所谓的每股收益这种认识，你要频频刻刻磨真金不怕火我方不去用“每股”这个认识来想考问题，要想着你是企业整个者。市值是若干？（一段时期的千里默，要调遣汇率）加油啊！这很浅易，我以为你们都作念了家庭功课，作念了的举个手。惟有一个东谈主？那你们何如能在这个行当里容身啊！约翰（此同学举手了），市值是若干？（此同学千里默，全场嘲笑）这很浅易啊。市值是若干？（有同学回话说8700万）8700万？12一股，550万股，是若干？（有同学掏出了筹商器）不要用筹商器！你要风气用我方的大脑！你如果想看好多公司的信息，这一册书有几千页，你留给每页的时期弗成非常5分钟，是以你只可靠我方的大脑来想考，飞速浏览完一遍后就能大致知谈公司的财务情况。

告诉我末端。6500万啊，差几百万莫得大碍。旧年的利润呢？（同学们永劫期的千里默）给我税前的数据。加油啊，你们然则哥伦比亚大学商学院的学生，你们是精英啊！你们然则奔着15万好意思金底薪去的！（有同学报了个数）什么？给我税前利润？你往上看几行啊。净利润呢？税前3100万，市值6000万，两倍的估值。那运营成本呢？净资产呢？加油啊，（永劫期的千里默）加油，你们这样可不行。布鲁斯，不知谈你教了他们什么……

加油啊，是2.36亿啊，2.3亿净资产，6000万市值，2500万净利润，3100万税前利润。资产的具体构成是什么？（永劫期的千里默）你们到底何如作念投资？这些都是基本功啊。

作为又名分析员，怎样快速筹商这些数据？如果让你在5分钟之内告诉我这个公司的基本财务现象，你何如作念？（Chase同学回话了问题）等于这样，很浅易啊。着实作念生意的时候会用到什么？等于固定资产和运营成本，就这些。商誉（Good Will）弗成算数。这些等于你运餬口意的根基，你是企业的整个者，那么你领有的等于这些，你应该扫一眼数据就能告诉我。如果作念不到，那可能是布鲁斯没教好（笑），因为这是基本功。

面前咱们有了这些基本数据，但它还莫得给你全貌。市值6000万，3000万税前利润，7000万运营成本，1.8亿固定资产，一共2.4亿账面价值——这些数据能告诉你什么，接下来要作念什么？（同学说去找出它低廉的原因）你何如知谈它低廉？咱们以为它可能低廉，但还弗成下定论。接下来你必须搞明晰它的真实盈利情况，账上挂的资产到底是什么，运营资产实在虚假在等等。我这里用的都是学问和最基本的逻辑，这些是你必须慎重想考的。

假如列位能这样想考和举止，讲明你们还可以。这也等于为什么我要雇的分析员可能从来没上过商学院，没在公募基金、对冲基金赴任过，有的致使连管帐课也没学过，但我发现磨真金不怕火他们愈加容易。刚刚发生的情况也恰恰讲明了我的这个想法。好，回到这家公司的财务数据，7000万流动资产，都可视为现款，6000万现款和1000万可往还证券。1.8亿固定资产，百分之百持有一家酒店挂账3000万，持有一家百货商店的13%也挂账3000万，碰巧这家百货商店也在这本书里，我看了一下发现其市值是6亿，那么13% 是8000万，也就意味着被低估了5000万。它还持有三家有线电视公司和一些其他物业。再望望这家百货公司，发现它的市值也接近现款和可往还证券的总额，2-3倍的P/E，持有好多不同种类的资产，他们如故第二大的有线电视运营商。

接着我看到这个百货商店的运营模式跟酒店访佛，跟咱们这儿不雷同，它莫得存货，更像一个购物中心，他们靠从市集租客收入中抽成来牟利。好，面前咱们把整块拼图拼出来了，得出什么论断？你花6000万，换了7000万现款，莫得任何债务，1亿股票，这有若干了，1.7亿，3000万的酒店曾经10年莫得重估了，而韩国地产在这段时期涨了好多。于是我去了韩国，考查了这家酒店，也访谒了这家百货商店，它们看起来都很高等，位于中心位置。我找到相近的物业成交情况，整个信息都傲气他们的真不二价值是账面的三四倍，这就会加多1.5亿的资产值。面前若干了？3.2亿，这等于我花6000万换来的，此外还有每年3000万的利润。我漏了什么吗？（同学说公司处置）相等好。

大家讲了这样多，还莫得东谈主提到原土投资者的想法。（当你考查了之后）会发现存好多事情与你的想法不一致，也有好多事情在验证你的想法。你需要感性地把每个问题都仔细计划一遍。原土投资者驰念的问题，你也弗成忽略，因为作为一个番邦投资者你可能不睬解某些事情。假如你把这些都过一遍（天然咱们面前莫得时期从新启动），你会得到跟我雷同的论断，等于会大宗买入。股票之后的情况呢？我这里有两张从彭博（Bloomberg）导的图（图14），一张是这个百货商店，从22涨到了100，另一个从12涨到70，都涨了五六倍。

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图14 当代百贷公司股票暗意图*注：上图为复权股价，为暗意。具体股价与授课那时查阅的股价有所不同。

总之，我给出这些例子是想告诉你们，这种研究方法并不是（大多数）投资者的本能，很可能也不是你的本能，但是如果出于某种原因你得出了跟我雷同的论断，而你的性格又恰好遇上萧疏的基因突变，那价值投资很可能等于你在寻找的行状，我唯一可以补充的等于告诉你（价值投资）如实可以赚到好多钱。这一套方法曾经被陆续验证了，从格雷厄姆到巴菲特再到其后者。

我从心底里对这门课和布鲁斯相等感德，多年前进入商学院上了这门课彻底改动了我的东谈主生。我对你们的忠告等于要不甘示弱地去作念事。说真话我今天有些失望，你们作念得太少了。我上这门课的短短时期内就赚到了十几万好意思金，也等于听了14到15个东谈主的讲座。但是我如实作念了好多具体的办事。我告诉你们，假如你全身心参加，可以赚好多钱，不要只是听听就算了，去真刀真枪地干。你们面前上这课要花若干钱，商学院膏火若干钱？（7万好意思金）系数7万？你们至少要把这些钱赚追想吧，更何况你殉国了两年办事时期，也要把这些钱赚追想啊。何如赚？我刚才说的等于最佳的方法。

是以我临了想强调的少许等于，我追想授课唯一的原因（对不起我不会谈我面前的持仓，刚才说到的两只股票我都曾经卖出了），是我念商学院的时候，那些来授课的东谈主都会谈他们那时的持仓，慎重听讲之后我会切实研究并作念出投资决定，我从中受益良多。不作念是没用的。那是10-15年前了，我赚了几十万，其中一个公司我就赚了10多万，那时候膏火还低一些，具体若干忘了，但肯定比7万低。老师讲的都是现实的案例啊（等于实实在在教你何如赢利）。

这亦然这门课的私有之处，这里莫得不切现实的表面，谈的都是曾经被讲明可行的东西；如果憨厚没提到，你们就应该问，他们也应该不惜见示。列位曾经在很高的开端上了（能坐在布鲁斯的课堂里），前边有无数闪光的契机，如果你们充公拢这些契机和愚弄好已有的资源，我会为你们感到羞怯，你们必须去好勤学习和实践。书中自有黄金屋，这几本小书、《价值线》等等，你们都要好好愚弄啊。你们还这样年青，充满元气心灵，不要有所怕惧。

02发问门径

布鲁斯：你雅瞻念再接受发问吗？

天然。

同学：你作念研究时首要看的是什么？

假如你是分析员，我一直告诉我的分析员，我从你这里需要得到两样东西（天然你必须成为一个好的分析员，要否则你不可能成为一个好的投资者），准确的信息和圆善的信息。绝大部分投资者的要紧失败都是因为这两点作念得不够。为特出到准确和圆善的信息，你就要付出更多的元气心灵和时期。你作念不到这两点，你就无法在这行容身。

因为绝大多数时候，你是孤苦的，你的判断和大多数东谈主相背。如果对我方知谈的东西不自信，对我方（基于研究）的判断和估量不自信，当你看中的公司的股价一落千丈时，你不会有气派去重金买入。看起来你是都赔光了，其他那些所谓的“智慧东谈主”都在见笑你，但你就要有自信，这种自信背后的支撑等于准确和圆善的信息。

第二点相等弥留的是，绝大部分收益、你们一世中赚的大部分钱不会来自咱们刚刚筹商的这类公司，这些投资只会给你点面包，让基本业务得以开展，给一个中规中矩的答复率，它不会给你一骑绝尘的超高答复率。就算这两个公司都涨了五六倍，也算不上是超高的答复率。

假如你是着实的价值投资者，基本上会师从这两个派系：特威迪·布朗（Tweedy Browne）、本杰明·格雷厄姆（Benjamin Graham）是一片；另一片等于巴菲特和芒格。后者亦然我更感风趣的，你如果想走（巴菲特和芒格的）这条路，你的答复率会源自于几个洞见，况兼数目毫不会多，两只手就能数得过来。你穷尽毕生勤奋50年，可能也就得到那么几个着实有重量的洞见。但你获取的这些洞见是惟一无二的，其他东谈主都莫得的。这些洞见从何而来呢？惟有一个阶梯：怀着无尽的好奇心、热烈的修业欲，去陆续地学习、毕生学习。你学习到的一切知识都是有用的。

布鲁斯：有同学问在你的研究经过中有什么非常的额外吗？

只消我抵抗价值投资三条原则的狂妄一条，就会犯错。当我获取的信息不够准确，或不够圆善，我就会犯错；当我以为我方获取了洞见但其实根底就不是洞见的时候，就会犯错。我也犯过好多纰缪。基本上我不肯意千里浸在曾经犯下的纰缪里，说真话可能我最大的纰缪等于看准了一家公司后没能买更多。另外一个纰缪等于行状初期走过的弯路。早年我刚成立公司后，功绩很出色，但却找不到客户投钱，每次交流，客户都无法通晓，“咱们要的是每个月致使每星期都赢利！咱们要的是熊市也赢利！这才是咱们雇你的原因，咱们要你像银行雷同安全但是提供更高收益。你不是叫对冲基金吗？”我亦然没办法。

是以有那么两年，所幸不算长，我也启动搞对冲往还，搬到了朱利安·罗伯逊的办公室，启动学这些顶尖对冲基金司理的伎俩，也找了东谈主来负责卖空。但其实你知谈这套操作是毫无道理的，我我方亦然忙得昏天黑地，因为卖空就必须往还，你没法聘请，因为你的盈利上限等于卖空金额，而失掉莫得下限。搞到后头我都要精神崩溃了，没法专注于那些源自洞见的契机。

正如查理说的，好像困住双手来参加踢屁股比赛，如实等于这样。那段时期我其实有几个绝佳的契机，是几家我了解很深的、具有我方私有洞见的公司，况兼这些公司的经管层我还康健，这些公司的市值低于净现款，之后的市值增长了50100倍，而我与契机交臂失之。因为那时我无法全身心参加。灼见真知和频繁往还是互不相容的。这是我最大的纰缪，并不是说我少赚了若干钱，而是我错过了契机。

我天然也会犯纰缪，况兼频频会犯纰缪。常见的纰缪是，当你还莫得彻底作念完功课的时候，实在抵抗不了对这个想法的野蛮之情，像添柏岚，我在28好意思元时就忍不住先买了一些，但其实研究还没作念完，只感觉大要率我方是对的。天然彻底作念完研究后我又极大加多了购入额。也有可能研究完成后发现看错了，这时可能曾经掉了20-30%，也没什么大碍，接受我方的误判，链接寻找新的契机。只消留足安全边缘，赢的概率肯定很大，时期富足长之后你的收益不会差的。这种失掉不算什么。

但如果在一个你富余洞见的规模，契机出面前却不去下重注，这等于强大的纰缪，我弗成留情我方犯这样的纰缪。（布鲁斯问能说出这些公司名字吗？）弗成（全场笑），因为我以后可能还有契机投资它们。我向你们保证，你穷极一世可能也只会得到5个或10个洞见，要通过好多年的学习才可能产生一个。有些我今天在学习研究的东西，其实我早在15年前就启动学习了。我那时研究的是好意思国公司，面前发现了亚洲访佛的公司，估值很好，处在我雅瞻念下重注的位置。但你要知谈，我15年前就启动研究这个规模了，对这个规模的整个知识都了如指掌。你就需要建立这样的洞见，才能对我方的判断笃信无疑。

假如你作念不到，有可能是个性分歧适，也可能是勤奋不够，是以你莫得契机着实赚取多数资产。你可以学习格雷厄姆和特威迪·布朗，拿到年化10到15的收益率，这样的功绩曾经超越了绝大部分（95%）投资者，包括那些所谓的专科投资者在内，但你不可能取得像巴菲特那样绝世安谧的功绩。穷极一世也可能找不到这样的契机，让你的资产增长一千倍致使一万倍的契机，无须想也知谈这样的契机千载难逢，别想着你能松驰获取。

它要求你能综合大宗的身分，芒格把这种灵感定名为Lollapalooza效应，意志层面的、潜意志的、心理的、政事的……凡此千般综合起来、交融说合后，才会灵光一现，让你成为唯一的洞见者，唯一有底气下重注的东谈主。用圆善、准确的信息加上惟一无二的洞见来投资，这是着实眩惑我进入这个行业的原因，它让东谈主振作，况兼是无比振作。你必须无所不学。我启动读书的时候学物理、数学，进入哥大后学习经济、历史、法律、政事等等，我对这些都很感风趣。你们也需要这种神志。

你们可能也需要一些生物学的知识和想维模式，我配头是一位生物学博士，我从她那儿学了好多生物学的知识，其中有一些也对我的投资起到了匡助，只是她可能不知谈。你们必须无所不学，必须对一切事物充满好奇心，在这个历久的经过中，你无意会遇到一个很大的契机，而这些大契机之间，你还会时频频抓到像添柏岚、当代百货公司（Hyundai Department Store H&S）这样的契机，获取可以的收益。

同学：你一年投资几个公司？

看情况了，这样统计可能没什么道理。有可能好几年都没碰到契机，也有那么几年契机层见错出，这要看哪些公司在你的材干圈里况兼估值也合适。但我能保证的是，契机不会均匀地出现，要保证每个季度或是每月有一个投资想法，这是不现实的，我的资历也不是这样。我15年前启动投资，那时还在哥大读书，五六年的时期内，我大要有三到四个比拟大的投资想法，这些投资收益丰厚但是平均值没什么道理。之后我启动逾越，投资学习这个经过是有集合效应的，你会发现我方的功力越来越挥洒自如，可能看一页《穆迪手册》只消几分钟，就能判断个大致。

对契机的明锐度亦然如斯，是以越到其后也许能抓到的契机就越多；但也可能市场很不勾通，一整年没出现契机，这都不要紧。但我最弗成接受的是虚度光阴，一年以前了什么也没学到，一个洞见（哪怕是自认为的洞见）也没产生，也没推翻以前纰缪的洞见。这是我弗成接受的。是以你们一定要每一天束缚歇地学习，把它当成一种想维上的步骤来履行。

同学：刚到好意思国时你何如餬口？

我写了本书，赚了点钱，又有东谈主出钱把书改编成脚本拍了电影。但我的净资产如故负的，因为我借了好多钱。好在我有少许现款。固然资不抵债，但学生贷款不需要速即还，是以我很运道可以有现款（用来投资）。

怎样寻找投资的点子呢？其实我在读好多书的经过中都在寻找想法。我读名东谈主列传，读物理，读我最可爱的历史，都能带给我灵感，边阅读边寻找契机，如果有契机来了（举例刚刚提到的《穆迪手册》中有这样一家公司引起了我的着重），我就会任重道远去研究。空余时期，主如果陪两个女儿，天然还有我配头。我的女儿一个三岁半一个一岁半，我也从她们身上学习，望望东谈主的领路材干是何如发展起来的。

回到我投资时的想考历程：这桩生意低廉吗？是不是好生意？谁在运营？还有哪些是我遗漏的？当考查到临了一项时，你会发现心理学、东谈主类领路规模的知识尤其弥留。莫得其他所在比孩子身上更能不雅察到东谈主类发展领路的经过了。是以陪我两个女儿玩耍、不雅察她们的成长和领路发展对投资也有利处。整个知识都对投资有作用。

我想再强调少许。之前我提到，价值投资者和其他投资者不同的所在在于，把我方当作企业的整个东谈主，珍视历久，寻求安全边缘，其实这三点都源自合并条：等于把我方当作企业的整个东谈主。因为你是一个矜重的生意东谈主，弗成限定经管层，是以要保护我方，寻求很大的安全边缘；既然是生意的持有东谈主，天然会更珍视历久发扬，等等，其实都是一趟事。有东谈主会问我，你既然是生意的整个东谈主，你干嘛还要买股票？股票市场就不是为生意持有东谈主成立的，它是为了往还者成立的，眩惑的等于往还者，这等于为什么那95%的东谈主从来不会从这三点启航来想考和买卖。

咱们假定整个的投资者都是价值投资者（固然由于东谈主性的原因，现实中是不可能的），那还会有股市的存在吗？天然不会有了，谁会去买IPO？莫得了一级市场（IPO）哪来二级市场？如果整个东谈主都需要强大的安全边缘，谁还会卖给你？这亦然我为什么开篇就讲这几个基本点，你们（假如是价值投资者）从现实上来说就不属于股票市场，你们必须时刻难忘这少许，找准我方的位置，不要被别东谈主影响。再进一步假定，如果你真的天生是个生意东谈主，那你晨夕会被眩惑，去成为成一个着实的生意东谈主，运营一个企业。

这亦然为什么巴菲特离开了资产经管行当，芒格也离开了。他们搞了10多年的结伴东谈主公司后，启动去收购企业，着实地运营企业。有这种想维的东谈主也可能会去作念私募。这其实是更实业的想维，是一种进化。领有这种想维的价值投资者总能找到可得益的事情来作念，即使市场不是为他们所成立，他们也总能找到赢利的契机。原因在于，市场是为那95% 醉心往还的东谈主成立的，这些东谈主现实上就有短处，他们总想着往还，一朝你热衷于往还，就势必会犯错。你的五情六欲私心杂念都会清楚馅来，怯怯、野心这些人道也会导致你犯错。一朝他们犯错，市场波动，你们的契机就来了（天然前提是你们属于那5% 的价值投资者）。

同学：你何如找到一个合适的卖出的时机？

这是一个相等特意思意思的问题，我我方在这个问题上亦然迟缓进化的。我曾经有一个原则，如果在某个价钱我不蓄意买，我就可以卖。面前我以为我方进化了一些，因为当我对某个规模、某家公司产生洞见的时候，我真以为我方等于生意的整个东谈主。即使有东谈主说，你该卖了，价钱曾经很高了，况兼这个价钱如实我也不肯意再买了，但从历久（比喻10年）来看，我的洞见、对这家公司这个行业的潜入通晓都告诉我，赢面如故很大，这个生领略越来越好，好生意等于会越来越好，这些生意的经管东谈主领有强大的成本上风，在某些行业里，这是竣工的上风。

是以这种时候我就有另一番计划。领先，我要计划卖了之后是否有契机再买追想；其次，还要交多数的税金（成本利得税），这些应缴的税其实格外于你从政府那里拿的免息借债，只消不卖，这个免息杠杆就一直在，税率可能在30%，致使高达40-50%，你可以用40-50%的免息资金增强你的投资，不会收到催款电话，也莫得还款期限。假定企业善用手中的成本，他们答复可不啻15%，我发现好多独特企业的答复率高达50%-100%（ROIC），到了这一步，算数就变得更特意思意思了，你会发现增长的速率高出你的设想。

是以说自信相等弥留，况兼你要有信心我方的判断和估量会在很长一段时期内都正确。我再强调一次，你一世可能也就只会遇到几次这样的契机，你自信你能看准到10年之后，曾经很出色了。那些在投行办事的东谈主以为可以估量无尽头的来日——你以为这可能吗？根本等于离奇乖癖！大家都知谈，他们连来日都无法先见，何如可能先见来日5年、10年呢？还要先见永远？他们作念的都是毫无道理的。但是我保证，如果你天赋还可以，个性也合适，再加上勤奋，用一世来学习，也许在来日50年的投资生涯中你能找到5-10个契机，在这些契机中，你有我方私有的洞见，能比别东谈主更准确地先见之后十几二十年的情况。

到了这时候，你根本不会想卖。有什么根由要卖呢？政府免息借你钱，也不会把钱要且归，企业的年景本答复率（ROIC）高达40-100%，这在税务上辱骂常有用果的设立，是以你不会去卖。

同学：那为什么你卖掉了添柏岚？

因为它莫得这些特征，它不在独特的企业之列。我面前的组合里有一些公司是在这个行列中的，但我不会谈这些公司。

布鲁斯：你能综合一下这类独特的公司的共同特征吗？

这些企业的竞争上风（岂论它是通过何种阶梯建立起我方的上风）会陆续增强、增强、再增强。大家可以试着找一些例子，你们花了那么多钱来上商学院，必须要建立起我方的想维框架，至少养成一种风气，何如来想考这些问题。是什么原因让一家公司比其他同业优秀那么多？竞争上风在那儿？为什么它们赚的钱越来越多？其他公司赚的钱却越来越少或者会资历升沉？原因是什么？你们需要研究那些曾经建立起上风的企业来培养我方的鉴别材干。（有同学说起菲利普·莫里斯）将菲利普·莫里斯（Philip Morris）跟其他牌子辩认开的现实原因是什么？（同学回话说这个牌子建立很早）这是一个好的身分，但不是我最可爱的身分。（有同学说好意思味可乐，它将品牌和欢乐建立起一种筹商，李录摇头；Ebay，李录说是个可以的例子；还有同学说到某卡车公司等等。）

布鲁斯：你愉快这些吗？如故不愉快？

他们基本上都在复述巴菲特的持仓，我不愉快也不行。但我但愿大家说一些巴菲特还莫得买的，一些你认为可能有后劲的公司。我不但愿你们只从曾经名载文籍的投资者的经典案例中挑例子，能弗成给我一个公司的名字，是他们莫得买，但也有这些特征的，不在伯克希尔的组合里的？（有同学又说Ebay，李录说可以。另一同学提到通讯塔，李录接着问为什么整个作念无线通讯塔的公司都倒闭了？）我在读书的时候买过的三只股票其中就有好意思国电塔（American Tower）。（同学们提了好多其他公司）何如莫得东谈主提到大家每天研究中都在用的公司呢？（有同学提到价值线公司）可以。（有东谈主说电脑）你详情电脑能赢利吗？（有同学提到全球市场财智（Capital IQ））很好。

咱们来谈谈彭博（Bloomberg），在彭博之前有Bridge和路透（Reuters），为什么彭博临了胜出了？（同学说了好多原因，但临了有同学说到高的调遣成本，学了彭博不肯意再学其他）举这个例子是因为你们会发现简直整个行业都会濒临访佛的变化，这个案例分析是可以举一反三的。当你研究透了一个例子后，就能对其他行业的访佛情况作出比拟准确的预判。

彭博的故事很典型，一个名不见经传的公司冒出来，尽管有好多前辈公司在行业中建立已久，但它等于这样少许点往前走，在某个节点发生了里程碑式的质变，临了成为了行业操纵者。面前你去哪找Bridge和路透？它们都祛除了。正如刚刚这位同学说的，你花了很永劫期学会这个很难学但是每天都要用到的器具（彭博），是以你不肯意再花时期去学别的器具。再加上你的共事、同业也在用彭博，你需要和他们换取。是以在这个规模赢者通吃了。

何如得到这个论断才是着实特意思意思的。假定你有契机不雅察到这个行业早期发展的情况，假定你也如实不雅察到彭博发生质变的节点——可能是他们将平台引申到整个的商学院后，这样你们毕业了只会用彭博，不肯意再学其他。假定彭博上市，你有这样的洞见，那你就坐在金山上了。这等于我所说的洞见。你会陆续发现访佛彭博这样的公司，这种风物在好多行业都会发生。想想看为什么微软干掉了苹果，苹果曾经是行业的龙头老大，简直占有百分之百的市场，而微软少许点地蚕食临了跨过了那谈坎。

当你在濒临微软和苹果的聘请时，你会发现其实你没什么聘请，只可用微软，因为公司电脑的系统都是微软。面前你连不使用彭博的契机都莫得，彭博有什么成本吗？莫得，成本简直为零！他们的成本大部分用来支付公司职工的高薪了。他们需要干什么？他们作念研究吗？根本不作念什么研究。他们只不外隔段时期（每个月）来你公司拜访一下，问问你有什么需求，每天办事中会用到什么。

假如你是个可爱往还的东谈主，是那95%的投资者，就会对那些数字产生近乎迷信的狂热。彭博就专门为这些东谈主拓荒了一套系统。你们知谈彭博有若干公式？几万个！彭博会给你操作手册吗？天然不会！他们要把你一对一的绑住！给你一堆公式，然后问你收几十万。因为你每天都要用，况兼在这一滑好像每笔胜负都以几百万计，是以你不在乎30万一年的用度。

哪怕彭博问你要几个点的抽成，你可能也毫无聘请。他们会一直来找你，因为你等于个往还者，你每天都想要新音讯和新功能，他们陆续给你新的功能，其实等于给你带上一副镣铐，把你越绑越紧到闲暇的地步。他们毫不会给你提供手册，也不会让你知谈他们的成本；这竟然印钞机啊，它用成本简直为零的家具把你们每个东谈主都绑得死死的，然后付给供应商的钱也少得顾惜——因为供应商也别无聘请。你们这些用户被它绑住了，还心甘宁愿地给它提供响应、匡助它纠正，他们根本不需要作念研究，问问你们有什么需求就好了。用户调遣家具的成本如斯之高，导致其他新家具完全不是它的敌手，几十万从业者都被它勒索了，况兼是一对一的勒索，其他家具何如跟它竞争呢？

面前假定你对这些情况相等了解，彭博上市了，你也不雅察到彭博发生质变的时期点，你会去投资彭博吗？我会的。这等于我所谓的洞见。你研究整个的生意，它们都不免高下升沉，但彭博的可估权衡是很高的。其他行业里若干也会有这种可意料性。作为一个分析员，一个投资者，一个价值投资者，一个企业整个者，你们的办事等于永恒不渝地研究这些生意，不雅察它们的变化趋势，那么你一世中也许能发现几个访佛的契机，这是一套现实可行的方法。

我可爱彭博，假如彭博要出售股份，其实它根本不要上市融资，为什么要融资呢？即使上市也会有很高的溢价，P/E一直高居30倍，而我不会因为短期内的高价而卖掉它，这等于我我方形而上学的进化，从以前的“不肯买入就卖出”，发展到面前，会去历久持有一些公司，如果真能找到这样的公司，你莫得必要卖。还有莫得其他问题？

同学：投资后你会径直介入公司的运营和经管吗？

如故要看情况。我搞过好多早期创投，曾经经担任两家企业的董事会主席和许多企业的董事会成员，包括你们提到的全球市场财智（Capital IQ）。我是全球市场财智的第一个机构投资东谈主，那时就惟有创举东谈主一个东谈主。咱们投资全球市场财智等于要效仿彭博的贸易模式。

在全球市场财智这个例子中我相等参加，启动时我是公司的最大外部鼓吹，每天忙得骤不及防，要知谈我连一个帮我接电话的文告都莫得啊。我事必躬亲，但无奈实在是分身乏术，其后公司卖给了标普（S&P）。之后我又投了一个工程师规模的数据软件公司，但愿把彭博的教训搬到工程师规模，末端也可以，任何高技巧的规模都需要这类软件。

你在一个规模获取的洞见是可以被模仿到其他规模的。但总体来说，我是个修业欲很强的东谈主，什么事都想去探究明晰，也相等雅瞻念去和公司经管层成为一又友。举例添柏岚的雇主在我卖掉他公司的股票后成了我基金的投资东谈主，这种跟企业家的关系是我想要的。我以为就得有这种果敢尝试、无所怕惧的精神。惟有着实投身公司的日常运营，你才能从公司的每个决定中不雅察到行业发展的特征和发生质变的节点。莫得任何事情是一成不变的，这亦然投资特意思意思的所在。是以咱们要陆续地学习。比如彭博，也许多年后情况会发生变化，固然我不知谈具体什么原因会导致它剧变，但这是完全有可能的。

我曾经不雅察到其他行业的例子，像微软，它的处境就发生了变化，免费软件的兴起可能会完全改写行业的游戏程序。任何行业和公司都会发生变化，这是件功德，因为那些想维活跃的、时刻作念好准备的东谈主，一朝产生洞见就会看准时机举止，他们会在这些变化中创造强大的资产。

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本文来源：李录、图片：集合、PIXABAY、图虫网、昵图网、视觉中国、东方IC、图怪兽、秀米、摄图网，基于VRF合同。

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· 宇纳成本简介 ·

宇纳成本成立于2013年，聚焦中国成本市场，围绕“价值投资”中枢野心理念，搭建起以股权投资与证券投资为主营的专科性投资经管机构。作为价值投资的强硬「实践者」，宇纳成本严格遵从投资的现实逻辑，以历久结构性价值投资深耕于新材料、5G应用、物联网、大数据、云筹商、智能制造、新能源等投资规模，接踵投资企业百余家，以华菱线缆(001208)、波涛云、高新杭摩(835401)、兴储世纪、长扬科技、九方装备、长沙北斗产业为标记，其经管风险投资基金、 产业投资基金、并购投资基金、股权投资基金、证券投资基金等千般基金三十余只，累计经管限制约50亿元。

宇纳成本秉持「绽放、分享、包容」的结伴东谈主文化，其结伴东谈主分别来自华泽集团、开元股份、沙坪集团、来日集团等企业创举东谈主及中枢高管。多元化行业配景的结伴东谈主为优质表情的资源获取、外脑智库提供了救助。面前，公司经管团队80%具备硕士及以上学历，领有丰富产业配景及投资教训的研究东谈主员十余名、基金/投资司理十余名。

湖南宇纳私募股权基金经管有限公司「以下简称：“湖南宇纳股权”」成立于2013年11月，并于 2015年7月17日完成私募股权、创业投资基金经管东谈主登记「登记编号：P1018041，中国基金业协会会员」，注册成本/实缴成本1.11343623亿元。作为宇纳成本旗下首家私募股权基金经管平台，救援以“Pre-IPO”为垂直价值理念，构建科研、产业资源集合体系，通过专科化、市场化、范例化的安谧运营，历久奉陪细分赛谈领军企业和独特企业共同适当成长，为投资创造更多价值体现。

深圳宇纳私募证券基金经管有限公司「以下简称：“深圳宇纳证券”」成立于2015年06月，并于2015年7月23日完成私募证券投资基金经管东谈主登记「登记编号：P1018682，中国基金业协会会员」，注册成本/实缴成本1000万元。是宇纳成本旗下继湖南宇纳股权基金经管平台后，第二家证券基金经管平台。作为价值投资的「实践者」，现已圆善承袭了宇纳成本“发现价值·成就你我”的中枢价值不雅及投研体系，并承袭着创造价值的初心与专科保险的遒劲履行力，将价值投资付诸举止。

愿景：聚焦中国成本市场，以价值投资导向建立可持续发展模式的千亿成本经管机构

办事：为高净值东谈主群提供专科服务，助力中国企业健康发展

方针：打造多款明星基金家具，三年内经管限制冲破100亿

价值不雅：发现价值，成就你我

价值主张：为高净值东谈主群提供诚信、专科的资产经管家具与服务足球外盘网站app(中国)官方网站，收场其资产经管的优化设立

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